高杠杆风险
【文/羽扇观金工作室 李丽梦】
一笔看似普通的券商小股东股权处置，却因其“带押拍卖”的特殊性质，引发了市场的持续关注。
近日，阿里司法拍卖平台一则挂牌信息，深圳市科铭实业有限公司所持有的国新证券股份有限公司4000万股股份，将于6月11日正式开拍，起拍价仅为8652万元，相较评估价1.236亿元大幅折价近三成。
图片来自阿里司法拍卖平台
从拍卖背景来看，这笔股权的处置源于一场金融借款纠纷。拍卖裁定书显示，上述4000万股股份的拍卖与金融借款合同纠纷有关，拍卖所得金额将用来偿还科铭实业对中国工商银行深圳上步支行的债务。
对于潜在的竞拍者而言，这笔七折甩卖的国新证券股权并非可以“捡漏”的便宜资产。
谁会出手接盘？
科铭实业成立于2001年9月14日，注册地位于深圳市，法定代表人为黄绍嘉，注册资本2亿元，是一家以房地产业为主、兼具供应链管理、商业物业投资及运营、新兴产业投资等多元业务的综合型企业。官方资料显示，其资产规模曾超过100亿元，在房地产、供应链管理、新兴投资等领域均有布局。
科铭实业与国新证券（前身华融证券）的渊源可追溯至2011年。彼时，科铭实业成为华融证券股东。目前，科铭实业持有国新证券4500万股，持股比例约为0.7%。
国新证券共有23名股东，图为前9家股东
然而，近年来科铭实业的经营状况急转直下。公开信息显示，科铭实业及其法定代表人黄绍嘉涉及多起金融借款合同纠纷，债权人包括中国工商银行、平安银行、广东华兴银行、中国中信金融资产管理公司等多家金融机构。仅中信金融资产一家就对科铭实业持有债权总额约4.93亿元。
其中一笔焦点债务来自中国工商银行深圳上步支行。正是在执行该笔金融借款合同纠纷案的过程中，广东省深圳市福田区人民法院依法冻结并处置科铭实业名下所持有的国新证券4000万股股份，拍卖所得款项将用于清偿对该支行的债务。
值得一提的是，这已是科铭实业第二次被迫拍卖国新证券股权。早在2022年10月，科铭实业持有的3600万股国新证券股权（占总股本0.61636%）就曾因借款合同纠纷在京东拍卖平台挂牌，最终由深圳市汇集锦能源化工有限公司以7200万元竞得，成交价格折合约2元/股。
2023年8月，科铭实业还因质押所持国新证券股权的比例达到100%，违反了《证券公司股权管理规定》中“股权锁定期满后，证券公司股东质押所持证券公司的股权比例不得超过所持该证券公司股权比例的50%”的规定，被北京证监局采取责令改正的监管措施。
此番七折拍卖，起拍价折合每股约2.16元，与2022年成交的2元/股相差不大。但从多方面看，此次拍卖的吸引力存在一定的不确定性。一方面，国新证券2025年至今通过增资扩股等一系列操作，资本实力和经营基本面较2022年已有显著提升，品牌也从“华融”升级为央企“国新”，这从基本面提升了股权的内在价值。但另一方面，元道通信保荐项目爆雷带来的合规与赔偿风险尚不明朗，加上股权存在质押状态且竞拍门槛较高，都在一定程度上削弱了外部投资者的接盘意愿。截至当前，虽然围观人数已超过600人，但暂无任何意向者实际报名竞拍。
潜在接盘方可能主要有三类：一是对国新证券牌照价值看好的外部产业投资者，二是与科铭实业有关联或熟悉其债务关系的债权方，三是在行业整合浪潮中寻求扩大地域版图或业务布局的券商同行。此外也不排除国资体系内企业借机接盘，进一步理顺公司股权结构、整合小股东资源的可能。
“央企背书”难掩根基不稳
国新证券这家由华融证券脱胎换骨而来的“央企券商”，在中国国新入主的第三个完整财年里，于2025年提交了一份颇具矛盾色彩的成绩单：核心业绩指标大幅提振，但投行业务持续疲弱；财务账面扫清了华融时期的历史阴霾，合规风险却频频暴露；辛苦筹谋一年的增资扩股计划终于落袋为安，募资额却远远低于预期。
具体来看，2025年公司全年实现营业总收入18.55亿元，同比增长5.93%。净利润（含少数股东）6.99亿元，同比增长118.7%。相比此前连续三年净利润下行的趋势（2022年至2024年净利润依次为5.03亿元、4.85亿元、3.21亿元）终于在此刻被遏止，但也是在2024年利润“冰点”的基础上实现的反弹，其绝对利润体量与头部券商的动辄数十亿、上百亿的净利润水平仍相差两个数量级。
从业务构成来看，国新证券2025年自营业务收入9.84亿元，占总营业总收入的53.06%。其次，经纪、资管、投行的手续费收入分别为4.21亿元、1.64亿元、0.82亿元，合计贡献了约35.90%的营业收入。这意味着国新证券的利润对市场行情高度敏感：当A股出现一轮较为温和的上涨行情时，自营投资贡献的收益便能迅速推高利润表；一旦市场转为下行，这种依赖自营的盈利结构极可能带来利润端的剧烈回撤，公司明显缺乏投行、资管等其他业务的收入分摊与对冲机制。
作为一家定位于“以投行为引领”的券商，2025年国新证券投行手续费收入0.82亿元，同比下降17.5%。在2025年全行业“IPO再融资修复”的宏观环境中，国新证券在IPO承销保荐领域几乎“颗粒无收”，仅完成 2 单新三板挂牌项目，主要凭借债券承销业务维持投行门面。全年主承销67只公司债（含 14 只创新品种）、2只金融债，并发行1期 ABS，合计承销规模261.94亿元；另承销21只地方政府债，规模17.95亿元。
在中国国新入主后，公司致力于建立“央企投行”的品牌形象，但从实际成果来看，央企资源优势尚未有效转化为投行业务的市场竞争力。此外，合规风控上的连续“失分”更是公司需要直面处理的“急性创伤”。
2025年的北交所与股转公司联合执业质量评价，国新证券的处境并不乐观。2025年第一季度，在103家参与评比的券商中，排名垫底，合规扣分“惨烈”。
图为北交所2025年第一季度证券公司执业质量评价结果
最受市场关注的一纸罚单，来自2025年2月27日，国新证券及相关人员因在保荐项目中出现未勤勉尽责的情形，被正式出具的警示函。同日，IPO冲刺企业捷瑞数字被出具警示函，事由是信息披露违规，其保荐机构正是国新证券。三天后，即2025年3月3日，捷瑞数字的上市申请即被北交所终止审核。
这一连串事件带来的连锁反应影响深远。“未勤勉尽责”的警示函，再加上保荐项目因信披违规被终止审核，给国新证券的品牌形象和业务承接力带来了双重冲击。投行业务的核心竞争力在于“市场信任”，而警示函的扩散效应让潜在客户在选择保荐机构时难免心存疑虑。
雪上加霜的是，2026年5月元道通信财务造假案曝光，深交所依法对其作出退市决定。而当年负责该公司IPO保荐工作的正是国新证券前身华融证券。接连爆发的项目风险，令国新证券的经营基本面与品牌口碑再受重创。
图片来自证监会官网
2026年5月8日，证监会对元道通信正式下发了《行政处罚事先告知书》。告知书揭开了这起财务造假案的惊人内幕：经调查，2019年至2022年期间，元道通信通过“虚构工作量确认单”等方式，连续四年虚增营业收入，合计虚增约6.57亿元。2019年至2021年的数据正是IPO招股书的报告期。这意味着，元道通信在证券发行文件中编造了重大虚假内容，已经构成欺诈发行。2022年7月8日元道通信在深交所创业板上市，发行股份3040万股，发行价格38.46元，保荐机构正是华融证券股份有限公司（国新证券前身）。
根据公开信息，元道通信公开发行新股的发行费用合计约1.04亿元，其中华融证券获得保荐及承销费高达8418.12万元。在上市公告书中，华融证券曾明确表态：“元道通信申请其股票上市符合相关法律、法规的有关规定，具备在深圳证券交易所创业板上市的条件。”
元道通信的造假手法集中在“虚构工作量确认单”，保荐机构在尽职调查中理应对这一领域予以重点核查，但显然，这套风控防线并未起到应有作用。目前，证监会正在就中介机构执业情况进行专项核查，国新证券已被纳入追责范围。参照此前同类造假案件的处理方式（如*ST清越案中广发证券、立信会计师事务所及实际控制人已公开声明将启动先行赔付），预计国新证券同样将面临投资者的索赔压力。一旦先行赔付启动，这笔8418.12万元的保荐收入不但归零，还可能产生数倍甚至数十倍的赔付支出，直接冲击国新证券的投行业务收入和当期利润。
此外，元道通信案件的曝光无疑给国新证券的品牌形象造成了冲击。“看门人”失守的标签一旦贴上，将削弱其在IPO保荐、再融资等投行业务中的市场竞争力。国新证券此前经过数年努力，好不容易通过“二次创业”大幅提升了业绩，正逐步重塑市场形象。如今，保荐项目突然爆雷，恰在其走向复兴的关键时期投下了一团令人揪心的阴影。
从行业视角来看，证券行业正经历集中度提升的变革期，优质资源加速向头部券商集聚，中小券商的牌照溢价空间正在收窄。国新证券在央企控股下虽具备一定的“国资底色”优势，但面对投行业务失速、合规记录不佳、股东质押异常等结构性问题，其“二次创业”的成效仍面临考验。2026年6月11日，这笔4000万股股份将正式开拍。最终花落谁家、以何种价格成交、是否会出现流拍后再降价的局面高杠杆风险，还需要拭目以待。
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